青島啤酒公司于3月28日發布年報，21年營收301.67億元，同比+8.7%；歸母凈利31.55億元，同比+43.3%；剔除楊家群收儲補償款4.36億元，歸母凈利27.2億元，同比+23.6%；扣非歸母凈利22.07億元，同比+21.5%。21Q4營收33.95億元，同比+1.7%；扣非歸母凈利-10.1億元，虧損同比擴大。
經營分析
業績符合前期公告，全年結構優化推進。21年實現銷量793萬千升，同比+1.4%（對比19年下滑1.5%），噸價同比+7.03%。1）分產品看，21年青島品牌/其他品牌收入197.96/98.77億元，同比+14.9%/-2.1%；銷量432.9/360.1萬千升，同比+11.6%/-8.6%，噸價同比+3%/+7%，青島主品牌占比提升5pct至54.6%，產品結構升級延續。高 檔以上產品（按實際利潤貢獻劃分，而非終端零售價）銷量52萬千升，同比+14.2%。我們預計，白啤增速50%，嶗山或下滑大個位數，純生雙位數增長。2）分區域看，山東/華北/華南/華東/東南地區營收197.5/72.8/33.7/27.9/8.9億元，同比+9.6%/+12.1%/+3.0%/-0.4%/+8.3%，華東、東南虧損收窄。3）分季度看，21Q4銷量84.8萬千升，同比-3.4%（對比19年下滑0.8%），噸收入同比+5.3%，青島/其他品牌同比+2%/-12%，主要系疫情影響需求及高端化，1903聽、白啤聽等年底提價，但體量較小，且需時間傳導。
21年成本階段性承壓，費用投放復蘇。21年扣非凈利率同比+0.8pct，其中：1）毛利率同比+1.4pct（噸成本同比+4.9%），主要系大麥、包材成本上升。2）銷售費率/管理費率同比+0.7/-0.4pct，系品牌宣傳力度加大，管理效率逐步增強。3）公司21年關廠2家，固定資產減值損失1.89億元，產能利用率為57.6%。將合同履約成本（16.83億元）還原至銷售費用后，21Q4毛利率同比+2.6pct（噸成本同比+1.5%），成本壓力環比已有改善；銷售費率/管理費率同比+12.1/-7.1pct。
淡季需求受疫情擾動，中長期盈利水平持續增強。渠道反饋，1-2月量增9%，3月下滑雙位數，Q1銷量或變動不大，ASP預計增長中大個位數。當前山東疫情控制，建議關注旺季疫情防控進度。大麥鎖價預計到上半年，包材影響有待觀察，但年初經典大瓶提價，4-5月純生有望換代升級，利潤彈性釋放可期。我們認為，青啤品牌形象良好，贊助冬奧會夯實基礎，22年高端化進度或環比加快。中長期，費效比、經營效率提升，靜待紅利釋放。
盈利預測
預計22-24年營收增速為11%/8%/6%，剔除土地補償款后歸母凈利增速為21%/26%/22%，EPS為2.42/3.05/3.72元，對應PE為32/26/21X，維持“買入”評級。
風險提示
疫情反復風險，市場競爭加劇風險，原材料上漲過快風險，食品安全問題。（文章來源：中國國際啤酒網）
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